核心觀點
2023年1-7月規上工業企業利潤增速繼續修復，但修復動能有一定波動，當前需求不足客觀存在，企業盈利內生修復動力的強度有限，仍需財政貨幣政策呵護，同時對改善內需政策的期待也更為迫切。庫存底部漸近，但當前情形下庫存周期磨底時間較長、補庫強度較弱的可能性較大。我們預計后續逆周期政策及政策儲備仍將著重圍繞改善企業盈利，預計后續仍有降準概率，財政政策仍可能采取一系列措施幫助企業降低經營負擔、改善企業盈利質量。
企業盈利持續改善，內生動力仍有波動
(資料圖)
2023年1-7月工業企業利潤同比下降15.5%，降幅較1-6月份收窄1.3個百分點，其中7月份利潤當月同比下降6.7%，降幅較6月份收窄1.6個百分點，連續五個月收窄，企業利潤呈現穩步恢復態勢。
營收利潤率維持穩健是促使企業盈利增速保持回升的關鍵因素，但內生動力仍有待加強。2023年1-7月營業收入利潤率為5.39%，基本持平上月前值，較去年同期下降0.95個百分點。但從我們測算的當月值來看，7月工業企業營收利潤率約為5.27%，較5、6月有所回落，可見修復動力仍有所波動。其中制造業利潤率當月值約為4.22%，相較采礦業、公用事業仍然偏弱,仍有較大修復空間。企業營收累計同比回落至-0.5%，體現工業企業盈利修復過程有所反復仍需政策加力。
政策有呵護但內生動力未完全修復，使得當前工業企業成本端壓力的緩解進入平臺期，主因規模效應雖有所企穩但仍未完全修復，前期減稅降費政策有所作用但可能無法完全對沖負面因素的影響。1-7月份，工業企業每百元營業收入中的成本為85.22元，環比1-6月回落0.01元，仍維持高位。每百元營業收入中的費用為8.37元，略高于上月，前一階段的減稅降費延續性政策效果階段性進入平臺期。
我們認為，當前需求不足客觀存在，企業盈利內生修復動力有限，財政貨幣政策仍將繼續發力呵護工業企業盈利，同時對改善內需政策的期待也更為迫切。預計財政政策將采取一系列措施幫助企業降低經營負擔、改善企業盈利質量，對經濟恢復較慢的薄弱領域和發展壓力較大的產業加大減稅降費力度，對部分財政收支壓力較大區域加大轉移支付支持力度，適時對部分企業和區域采取緩稅措施。8月降息意在降低企業融資成本、改善企業盈利，帶動融資需求，我們預計本次降息后，后續仍有降準概率，推動寬信用、改善企業資金可得性。
裝備制造公用事業向好，原材料行業修復降幅收窄
受益于我國工業高質量轉型發展、產業新能源化和數字化的持續推進，裝備制造業是當前拉動工業利潤增長貢獻最大的板塊，1-7月份其利潤占規上工業的比重提升至34.6%，較上半年和上年同期分別提高0.3和5.9個百分點。從內部結構上看，在光伏設備、鋰離子電池、家用空調、船舶、海洋工程裝備、動車組等產品帶動下，電氣機械、鐵路船舶航空航天運輸設備行業利潤分別增長33.7%、30.4%；通用設備、儀器儀表行業受產業鏈發展帶動，利潤實現較快增長。
公用事業利潤持續高增，原材料利潤降幅收窄。1-7月電力行業利潤增長51.2%，增速較上半年加快4.7個百分點。7月份，原材料制造業利潤同比下降7.7%，降幅較6月份收窄29.6個百分點，其中，鋼鐵、石油加工行業均由上年同期全行業凈虧損轉為盈利，有色冶煉行業利潤增速明顯加快。
庫存去化底部漸近，強度仍待內需加力
2023年7月規模以上工業企業產成品存貨同比增長1.6%，較前值2.2%持續回落。據我們測算，7月實際庫存同比增長約為6.3%，較前值8.0%亦有所回落，當前庫存去化仍待需求尤其是內需提振。
雖然我國供需兩端皆未完全修復，但需求修復強度總體大于較為疲弱的供給，工業企業仍處被動去庫階段。盈利增速不足壓制企業擴產積極性，結合低位徘徊的工業產能利用率、企業利潤增速及工業品價格來看，工業企業在當前擴大供給的意愿較低。
從結構上看，上游原材料庫存較高，中游制造業次之，而下游消費品制造業及上游原材料加工業庫存相對較低。若擴內需政策落地，預計庫存水平較低的上游原材料加工業、下游消費品制造業或將率先進入補庫階段。
我們認為，工業企業去庫周期在三季度末或將見底并在四季度轉向主動補庫，但趨勢性轉向補庫過程仍待需求側發力，在工業品需求在弱修復情形下，或呈現較弱的補庫狀態。
風險提示
經濟修復動能不足，政策落地不及預期
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